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大家好
欢迎继续收听由蓝狮子出品的还原真实的美联储作者王建
主播 恋战
很多人宣称量化宽松政策可以通过资本流动造成其他国家的通货膨胀和资产泡沫
这些观点基本不考虑中间的过程
如何实现
是否和数据一致
因此很容易产生一些似是而非的结论
这种轻推理
重结论的思考方法
经常把一些国家的政策失误算在量化宽松头上
二零零九年之后
中国
巴西和印度的经济反弹受益于这些国家的财政和货币刺激政策
二零零八年全球金融危机全面爆发后
很多国家纷纷推出财政刺激政策稳定经济
图三杠一是一些国家政策刺激计划占gdp 的百分比
美国二零零八年十一月推出的将近八千亿美元的财政刺激计划占gdp 的百分之五点六
其他多数国家的财政刺激计划占gdp 的比例往往在百分之三以下
中国于十一月推出的四万亿人民币财政刺激计划超过了gdp 的百分之十五
当我把报告拿给达拉斯联储主管国际金融的副行长马克万看时
他感到非常吃惊
问我是否点错小数点的位置
一再嘱咐我把数据仔细检查一下再向费舍主席汇报
巨额财政刺激计划帮助中国和其他新兴国家实现了短期内经济的快速反弹
但由于用力过猛
这些国家随后出现了严重的通胀和资产泡沫
随后中央银行不得不通过收紧货币政策来抵抗通胀
直到现在
仍有人称二零零九年之后
中国和其他新兴国家的通胀主要是因为美联储的量化宽松
下面我以中国为例
讨论一下这种观点的逻辑是否通顺
是否与数据一致
美联储的量化宽松政策不能直接引起中国的通胀
美联储发行再多美元也不能在中国流通
因此
美元对中国通胀的影响主要通过两个间接途径
第一
如果有大量美元进入中国
由于采用固定汇率制
中国人民银行必须发行人民币来吸收这些美元
所以有人称中国被美联储的量化宽松政策绑架
被动宽松
造成了国内的通胀
第二
美联储的量化宽松政策会推高石油等产品的国际价格
石油价格上涨进一步造成中国的通胀
事实真的是这样吗
我们先看第一个途径
中国二零零九年是否真的被美国的量化宽松政策绑架
被动宽松
这种可能是存在的
尤其是目前中国基本采用固定汇率制
当大量美元快速进入中国时
人民银行为稳定汇率
必须发行等量的人民币买入美元
这样会突然增加市场上人民币的总量
如果人民银行不通过其他渠道回收这些人民币
中国必然会出现严重的通货膨胀
这就是有人说的被迫宽松
但数据是否支持这种观点呢
人民银行发行人民币买入美元时
美元就造成中国的外汇储备
因此
如果真的是由于美元流入造成中国被动宽松
人民币提供量和中国外汇储备应该同时大幅度增加
图三杠十中
实线是用m 二衡量的中国货币增长率
虚线是中国外汇储备增长率
二零零八年年底到二零零九年
中国的m 二出现创纪录的天量增长
然而中国的外汇储备只温和增加
幅度远小于历史水平
因此
把二零零八年到二零零九年m 二天量增加归结为美元流入中国
显然得不到数据的支持
中国二零零八年到二零零九年货币供应突然大增的真正原因并非美元流入
而是中国四万亿的财政刺激计划导致
需要强调
尽管存在通货膨胀等副作用
四万亿的财政刺激计划也有积极的一面
比如稳定了国内经济
减少了国际贸易突然下降造成的失业
中国经济在二零零九年快速反弹
对稳定世界经济信心也非常有帮助
在严重经济危机中采用积极的财政政策稳定经济
完全符合经济学的逻辑
但政策中也有一些失误的地方
需要认真总结
美国有句怨语叫做不能浪费每次危机
在危机当中出现错误是难免的
重要的是要注重事后总结
避免下次犯同样错误
美国在大萧条期间就犯过严重的政策错误
比如没有做好最后贷款人和在经济复苏过程中过早提高利率
对这些错误的总结
帮助美联储成功应对了二零零七年至二零零八年的次贷危机
避免了危机演变成大萧条
中国在二零零八年全球金融危机期间推出财政刺激计划的思路没错
但力度过大
造成人民币短期内增长太快
前面介绍过
M 二的增长速度和通胀在两种情况下会存在比较明显的关系
一个是长期数据中
另外一个是当m 二短期内突然大量增加
图三杠十中
M 二增速从平时的百分之十五左右
突然猛增到二零零八年至二零零九年的百分之三十以上
翻了一番儿
货币供应量在这么短的时间内大幅度增长的必然结果就是通货膨胀
这在很多国家的历史上都被反复验证
人民币在短期内快速增加的另一个后果就是资产价格上涨
图三杠十一是二零零八年之后中国m 二增长率和股票价格走势
宽松的货币政策推高了股票市场价格
但随着货币政策在二零一零年收紧
股票价格再次下跌
货币供应量突然增加是否造成了中国房地产价格上涨
财政刺激期间
资金更多的流入了政府重点扶持的项目
这是否造成了中小企业融资困难
四万亿计划对今后的经济机构有什么影响
这些都是非常重要的问题
需要认真研究
因此
不应该对四万亿计划过早的盖棺定论
面对美联储的量化宽松
中国只能被迫宽松的观点也是不准确的
即使由美元流入中国
人民银行也并非束手无策
它可以通过冲销的手段收回这些人民币
比如图三杠十中
中国的外汇储备在二零零四年到二零零五年和二零零七年至二零零八年都经历了高速增长
但同期m 二的增长速度远小于二零零九年
这是因为人民银行收回一部分为购买美元而发行的人民币
比如美元进入中国的商业银行
商业银行再把这些美元卖给人民银行
这个过程中
人民银行收入美元
给出人民币
增加了市场中人民币的供应量
同时
人民银行可以要求商业银行存更多人民币在人民银行
这样为购买美元而发行的人民币就被锁定在了人民银行
而不是进入市场流通
因此
即使有美元流入中国
通过这种方式
人民银行仍然可以保证市场上流通的货币不至于增加的太离谱
所以
从本质上说
中国的通胀由人民币的发行量决定
并非美元
因为美元在中国无法流通
当然
如果美元流入过多
也会给人民银行冲销造成压力
这是众所周知的固定汇率制的副作用
中国选择固定汇率时就应该考虑到
中国既然享受了固定汇率带来的好处
这种成本也是避免不了的
美国量化宽松可能影响中国通胀的第二个途径是石油等大宗商品的价格
这种观点认为
量化宽松造成美元贬值
推高了石油价格
石油价格上涨
提高中国的生产成本和价格
再进一步引起消费品价格上涨
这种观点背后做了很多假设
我们看看这些假设到底是否经得起推敲
首先
这种观点认为量化宽松一定会引起美元贬值
前面我们已经介绍过
这种假设和数据并不相符
其次
这个观点认为
二零零九年的石油价格上涨是美元贬值造成的
美元贬值意味着其他货币升值
如果石油涨价完全是美元贬值造成的
石油的美元价格转变成其他货币后就应该没有太大变化
但二零零九年的石油价格即使换算成其他货币
同样也出现了大幅上涨
因此
美元汇率变化并非造成石油涨价的主要因素
二零零九年
以中国为代表的金砖四国经济快速反弹
增加了全球石油需求量
尤其是中国四万亿财政刺激鼓励家庭购买汽车
提高汽车普及率
增加了对石油的需求
因此
石油价格上涨是由于实际需求上涨造成的
达拉斯联储负责能源方面的两位经济学家麦克布兰迪和米奈
尤瑟尔在二零一一年专门写文章指出
从二零零二年之后
石油价格的起伏主要是由市场实际需求的变化引起
感兴趣的可以阅读一下
最后
即使石油价格上涨
如果人民银行没有采取过度宽松的货币政策
通货膨胀仍然可以控制在一个合理的范围内
介绍这个观点前
我们需要了解一下通货膨胀的衡量依据
Cpi
Cpi 是指我们日常消费的一篮子产品的加权平均价格
通货膨胀率一般通过cpi 的增长速度衡量
为方便理解
我们以石油和衣服这两种商品为例
假定我们平时只消费这两种产品
Cpi 就是这两种产品价格的加权平均
权重是这两种产品占总消费的比例
比如
我们花百分之十的收入买石油
百分之九十的收入买衣服
他们的权重分别是百分之十和百分之九十
这种情况下
Cbi 通胀率由石油价格和衣服价格的增长水平决定
比如石油价格上涨百分之十
衣服价格上涨百分之五
Cbi 通胀率是百分之十乘百分之十加百分之五乘百分之九十等于百分之五点五
中央银行一般希望把通胀率维持在一个合理区间
比如包括美联储在内的很多央行认为百分之二左右是比较合理的通胀率
但发展中国家
目标通胀率可以比发达国家高一些
如果真的是美元贬值引起石油价格上涨
对于采用浮动汇率的国家
本国货币会对美元升值
抵消美元贬值造成的石油价格上涨对本国价格的影响
对于中国等采用固定汇率的国家
如果本国不放松货币政策
结果就是石油价格涨幅扩大
但其他产品价格涨幅下降
甚至价格降低
最后总体通胀率保持在原有水平
上面例子中
如果石油价格涨幅从百分之十上升到百分之二十
但衣服价格的涨幅从百分之五降到百分之四
此时的通胀率是百分之二十乘百分之十加百分之四乘百分之九十
等于百分之五点六
和原来的百分之五点五的水平持平
这里的唯一变化是石油和衣服之间的相对价格
也就是说
石油相对衣服变得更贵了
因此
当美元贬值引起石油价格上涨
如果央行货币政策控制的好
总体通胀率可以保持在原油水平附近
这个例子再次说明了相对价格和绝对价格变化的区别
一些经济学专业人士也经常把这两种价格变化混为一谈
美联储的量化宽松政策理论上确实可以通过汇率
国际资本流动和大宗商品价格这些渠道影响其他国家经济
但中间的环节和传导机制需要认真推敲
一个真正的学者在讨论这些问题时
应当从客观的角度出发
仔细验证自己的结论是否与现实数据一致
可以大胆假设
但要小心求证
小心下结论
国内的一些著名的经济学家在解读美联储量化宽松政策时
并没有从数据出发
而是简单宣扬该政策使美联储通过滥发美元向其他国家转嫁危机
转嫁通胀
中美两国作为全球最大的两个经济体
互相间的理解和信任对全球经济非常重要
作为专业人士的经济学家应该客观公正
消除误解
而不是对错误观念推波助澜
观众朋友
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感谢您的收听